Euroalueen ongelmien ratkaisemista siirretään taas tulevaisuuteen

Kirjoittajat: Heikki Koskenkylä, Tuomas Malinen, Peter Nyberg ja Stefan Törnqvist

EKP:n on äsken päättänyt ostaa euroalueen velkapapereita 1100 miljardin euron edestä seuraavan puolentoista vuoden aikana. Noin 80 % näistä ostetaan eurojärjestelmän kansallisten keskuspankkien toimesta ja loput ostaa EKP. Tämä tarkoittaa, että kansalliset keskuspankit kantavat 80 prosenttisesti EKP:n määrällisen ohjelman riskit ja koko eurojärjestelmä loput. Ostettavien velkapapereiden kelpoisuusehtoja ei vielä ilmoitettu, mutta se tiedetään, että ohjelma ei toistaiseksi sisällä Kreikan valtion velkapapereita. Rahapolitiikan lisäkevennys, eli määrällinen keventäminen (QE), perustellaan muodollisesti tarpeella nopeuttaa inflaatiota. Samalla on annettu ymmärtää, että näin pankeille vapautuu varoja yksityisten yritysten rahoittamiseen. Markkinoilla odotukset uudesta toimesta ovat jo halventaneet euroa merkittävästi suhteessa ulkomaisiin valuuttoihin.

EKP:n ohjelmassa on käytännössä kyse euroalueen valtioiden menojen setelirahoituksesta, jonka EU:n perussopimus kieltää. Keskuspankki hankkii omistukseensa valtion velkakirjoja, joiden luovuttajille vastineeksi annetaan saatava keskuspankissa. Myyjä käyttää tätä saatavaa maksuvälineenä, johon valtion velkakirja ei sellaisenaan tietenkään sovi.

Jos myyjä on valtio, maksuvälineellä voidaan rahoittaa valtion menoja. Tätä pitävät hyvänä ne tahot, jotka kannattavat euroalueen elvyttämistä lisävelalla. Niiden toiveena on, että kasvu jossain vaiheessa alkaisi ja velkaantuneisuus sitä kautta alenisi. Ne tahot, jotka eivät luota kasvun syntymiseen itsestään pitävät ensisijaisena velkaantumisen lopettamista ja rakenneuudistusten toteuttamista. Nämä tahot pelkäävät, että lisärahoitus lisää poliitikkojen lyhyen aikavälin mukavuudenhalua. Tässä tapauksessa määrällinen keventäminen johtaisi vain ajan peluuseen, velan kasvuun ja heikkoon talouskasvuun.

Jos myyjä on pankki, maksuvälineellä voidaan rahoittaa lainoja tai finanssisijoituksia. Lainoja voidaan myöntää valtiolle tai yksityisille sijoittajille ja yrityksille. Viranomaiset toivovat pääsääntöisesti, että määrällinen keventäminen edistäisi nimenomaan yritysrahoitusta ja sijoituksia. Pankkien rahoitustilanne ei kuitenkaan ole yritysrahoituksen esteenä. Ongelmina ovat pikemmin yleinen epävarmuus talouden kehityksestä, pk-yrityksiin liittyvät riskit sekä vaihtoehtoisista finanssisijoituksista saatava hyvä tuotto. Pankkien yritysrahoitukselle on myös langetettu aikaisempaa suurempia pääomavaatimuksia, mikä huonoina aikoina vaikeuttaa etenkin pk-yritysten lainoittamista. Onkin siis todennäköistä, että määrällinen keventäminen johtaa vain euron ulkoisen arvon laskuun, korkeariskisten arvopapereiden kysynnän kasvuun ja vähäriskisten arvopapereiden, erityisesti valtioiden joukkovelkakirjojen, määrän laskuun. Näistä ainoastaan ensimmäinen auttaisi euroalueen taloutta. Korkeariskisten arvopapereiden kysynnän nousu ja vähäriskisten arvopapereiden määrän väheneminen lisäisivät rahoitusmarkkinoiden riskejä kasvattamalla riskinottoa ja vähentämällä luotettavia vakuuksia.

Kyse on myös yhteisvastuun vähittäisestä toteuttamisesta ns. keittiön kautta, jota ei EU:n perussopimuksen mukaan myöskään saisi esiintyä. Jos keskuspankkien ostoista kertyy tappio, se siirrettäneen vähitellen veronmaksajien kannettavaksi vähentämällä siitä vastuuta kantaneen keskuspankin tulonsiirtoa valtiolle. EKP:n tappio näkyisi puolestaan vähentyneenä tulonsiirtona kansallisille keskuspankeille. Jos tappio olisi suuri, saattaa keskuspankin pääomittaminen tulla tarpeelliseksi, minkä veronmaksajat myös maksaisivat. Mikäli jonkin keskuspankin tappiot olisivat suuret, merkitsisi se, että kyseinen maa olisi ajautunut suuriin taloudellisiin vaikeuksiin. Kriisimaa ei silloin todennäköisesi pystyisi itse kantamaan EKP:n osto-ohjelman aiheuttamia tappioita. Tässä tapauksessa maksajiksi tulisivat muiden jäsenmaiden veronmaksajat¸ koska osa tappioita tulisi muiden keskuspankkien katettavaksi.

Onko todennäköistä, että uusi ohjelma johtaisi inflaation kiihtymiseen? Siltä osin kun euron devalvoituminen kertaluonteisesti nostaa ulkomailta tuotujen hyödykkeiden hintoja on vastaus myönteinen, mutta vain lyhyellä aikavälillä. Jos talouskasvu ei euroalueella samanaikaisesti oleellisesti kiihdy, on vaikeaa nähdä, miten kustannusten nousuun perustuva pysyvähkö inflaatio voisi syntyä. Muut tavoitteet kuin inflaatio lienevät siten euroalueen rahapolitiikan keventämisen takana.

Kaukana taustalla ja kenenkään toistaiseksi mainitsematta kummittelee kuitenkin nopean ja kontrolloimattoman inflaation pelko, mikä voisi syntyä euroon liittyvästä syvästä epäluottamuksesta. Muiden valuuttojen tapaan euron tukena ei oikeastaan ole kuin lakisääteinen monopoli eli luottamus viranomaisiin. Jos jossain vaiheessa leviäisi käsitys, ettei euron arvo säily eikä sillä voida hankkia tarvitsemiaan hyödykkeitä, voisi edessä olla juuri sellainen inflaatio jota kukaan ei toivo.

EKP:n määrällisen keventämisen ohjelmaan liittyvien ongelmien takia olisi oleellista, että euroalueen lukuisat päättäjät ja viranomaiset ryhtyisivät todellisten talousongelmien ratkaisemiseen eikä pelkästään niiden rahoittamiseen. Uusi EKP:n väline ei tätä ainakaan yksiselitteisesti edistä. Mitä todennäköisimmin se johtaa vain harvoja hyödyttävään omaisuusesineiden ja varallisuuserien hintojen nousuun, eli kupliin.

TOP